探索做市商系列（一）
经过30多年的发展和积淀，我国金融市场已进入到国际化、专业化的快速发展阶段。其中，金融衍生品市场是现代化金融市场的重要组成部分，在风险对冲、价格发现、资产管理等方面发挥关键作用。同时，我国作为全世界最大的原材料进口国和规模最大的工业体，亟待通过衍生品市场发展提高全球大宗商品价格影响力。
由于金融衍生品合约种类繁多、国际化程度高、市场价格波动性大，金融衍生品市场的运行、监督和管理复杂度高，这些特点对我国监管机构、交易所和市场参与者都提出了更高要求。因此，要实现我国金融衍生品市场的健康、稳定、快速发展，通过优化市场机制建设良好的本土市场环境至关重要，其可以看做是中国金融市场的“新基建”。
其中，做市商系统的建立是金融市场新基建的重要组成部分。目前，国际上成熟的金融衍生品市场均采用做市商制度来满足市场的流动性需求，并通过市场化竞争降低流动性的成本。我国也在借鉴国际成熟经验，逐步发展具有自身特色的金融衍生品做市商制度，建立本土做市商梯队。
Part 1 衍生品市场迫切需要本土“做市力量”充分竞争的做市商制度
一般而言，确保市场流动性充裕和市场流动性成本最低是做市商制度的核心目标：
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流动性充裕是一个市场有效发挥作用的基础。做市商的义务是提供充足的流动性以活跃市场，增益交易的深度和广度，使买卖双方有价可依、有量可取；
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降低流动性成本则是市场持续、稳定发展的必要条件。一方面，流动性成本是市场参与者制定交易策略的重要考量因素之一。另一方面，流动性成本过高会导致交易不充分，形成的价格代表性不足。市场在投机者、机构及长期资本等各类投资者都充分参与交易的情况下，才能形成有效价格，进而提升衍生品市场的价格影响力。
什么是流动性服务？
在金融市场中，流动性服务是指为买家和卖家都提供充足对手盘的服务。流动性服务的提供形式，不仅限于提供一定数量的双边报价从而被动成交，还体现在与主动挂单寻求对手盘的买家或者卖家直接成交。总之，凡是能够满足市场买家或者卖家在建仓或者平仓过程中，对对手盘需求的服务，都可称之为流动性服务。
目前，我国衍生品市场已构筑了良好的发展基础，正逐步进入快速发展阶段。该阶段，在本土做市机构间建立充分竞争的机制至关重要：
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做市商竞争有利于降低流动性成本。做市成交量的不断增长，意味着市场对流动性存在巨大需求。但做市商作为流动性的供给方，如果内部没有充分的竞争，做市商就会成为市场的主导者，这种情况下，若做市商逐利驱动，市场流动性成本将居高不下，危害整个市场的长期健康发展。
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优秀的做市商是市场波动的稳定器。在市场出现巨大波动时，交易量及买卖盘价差通常都会迅速放大。此时就需要有实力、有担当的做市商挺身而出，作为中流砥柱，提供相对稳定、合理的价格，避免市场因流动盘的短期稀缺产生不必要的恐慌。
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竞争有利于加速本土做市商群体的培养，以更好地应对市场开放进程中可能出现的外部挑战。做市商在我国发展历程相对较短，专业人才较为稀缺，业务能力相比国际一流机构存在一定差距。内部充分竞争的机制可以使做市商队伍实现优胜劣汰，有利于本土做市商群体的快速成长，在本土市场面临输入性风险时更好地应对挑战。
什么是流动性成本？
市场参与者（无论买家或卖家），假设按照中间价建仓、平仓所产生的盈利或亏损，与实际交易价格所产生的盈亏之间的差额，为流动性成本。这个成本包括交易手续费及买卖价差。
Part 2 做市商之间的竞争核心是科技实力的竞争
除了创造良好的外部机制，本土做市力量要切实发挥作用，还需要以科技为“武装”。目前，做市商向市场提供流动性服务，基本都是通过高频量化交易来实现。做市商的核心竞争力已经是金融与科技实力的综合体现。
从业务角度看，做市商实力主要在于定价能力和报价能力两个方面，涉及定价策略准确性、报价策略的及时性、策略执行速度、风控策略完备性等多个维度。在计算机科学高度发达的今天，做市商业务的开展已经离不开数据挖掘、机器学习、统计推断、复杂计算、大数据管理、金融工程等专业学科。
当前，科技已是做市商竞争中的“主旋律”，交易和风控的智能化、自动化是做市商发展的必然趋势。
哪些机构会成为做市商？
做市商承担做市义务，做市商制度会给予做市商相对应的权利，比如放宽交易限制、交易手续费优惠、豁免频繁报撤限制、提高持仓限额等，便于做市商为市场提供流动性，更好地为市场服务。同时，监管机构通过做市商制度的完善也对做市商账户进行严格地实时监管，以确保做市商权利不被滥用。
目前，我国商品类衍生品市场的做市商主要由证券公司、期货公司的风险管理子公司以及第三方交易商构成，各品种做市商数量相对较多、梯队较为完善；权益类衍生品市场的上市品种有限，全市场做市商仅由十余家证券公司和期货公司的风险管理子公司构成。
具体而言，做市商的定价与报价是科技在数理分析与计算机处理两个方向上的应用。
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AI定价能力。做市商通过对市场订单流（Order Flow）、微观结构以及整体预期进行分析从而进行定价判断。目前优秀的做市机构纷纷采用以机器学习为主的方式进行定价分析，做市商在定价能力上的竞争逐渐演变成了算法和算力的竞争，这要求做市商不断投入大量的资金、资源、人力来完善定价策略，以达到更及时、准确的分析与预测。
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程序化交易报价能力。做市商需要以程序化交易的方式对市场需求做出全面回应，这就要求做市商具备一套高效的交易系统，确保策略——指令——成交——记录在第一时间全部完成，避免被市场中其他高频交易机构套利。由于国内市场和海外市场在市场环境、交易所的IT接入、规则设置等很多方面存在很大差别，现阶段国内缺乏现场可用的技术系统，做市商在系统建设方面往往需要进行全面自主研发来满足其交易需要。
结束语：
引入本土三方专业做市机构，参与国际竞争
相比国际上的成熟市场，中国特色的做市商制度目前还处于发展的初级阶段，相关配套制度还在不断完善之中，做市商团队与西方顶尖团队相比还比较稚嫩。在中国金融市场走向开放、人民币国际化发展的大背景下，我国经济的巨大韧性和发展潜力吸引了众多国际资本涌入我国资本市场。国内迫切需要培养出一批有实力、有技术、有担当的本土做市商来应对国际资本的挑战，帮助我国资本市场在国际化进程中实现稳定、健康、快速地发展。适度放开准入限制、允许技术和资金实力雄厚的本土第三方机构参与竞争或许是一个行之有效的方式。
探索做市商系列（一）
